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经济金融化的潜在风险与防控策略
作者:李勇坚      来源:《学习时报》2017年03月24日
网络编辑:柳冰 发布时间:2017-03-28 打印本页 关闭窗口
摘要:
关键词:

  金融是现代市场经济发展的重要命脉。随着金融的不断创新,资产证券化深入,各种金融衍生品不断出现,经济与金融相互渗透融合,密不可分,成为一个整体。社会上的经济关系越来越表现为债权与债务关系、股权与股利关系、风险与保险关系等金融关系。在这之后,很多金融交易开始脱离实体经济进入到封闭循环之中。1990年美国广义金融业(FIRE)[广义金融业包括金融业(F)、保险业(I)以及房地产业(RE)]产值占国内生产总值比重首次超过制造业。

  从我国的情况看,经济金融化趋势日益明显,在某些领域已呈现出过度金融化的趋势。

  经济金融化的成因分析

  虽然存在着争议,我国经济金融化趋势加快,局部金融化的现象已经加大。自改革开放以来,FIRE的GDP贡献率、吸纳就业水平显著提高。金融行业和FIRE行业的GDP贡献率在过去的30年分别从1.5%和4.2%上升到10%和20%,且在2005年之后有加速上扬的趋势。经测算,2016年FIRE部门利润相当于全部工业企业的比重超过60%;2015年,金融业占GDP的比重达到8.4%,加上房地产,FIRE部门占GDP的比重达到15%,相当于第三产业的30%。广义货币供应量M2增速持续高于GDP增长速度,从2000年的13.5万亿增长到了2016年的155万亿,与GDP的比值从1.35持续增加到2.08;银行业资产持续增加,2016年,金融机构本外币资产总额达到了232.25万亿,同比增长了15.8%,相当于GDP的300%。而2003年仅为30万亿左右,相当于GDP的比重为230%。这些数据都说明,中国经济金融化程度正在持续加深。

  究其原因,主要是以下几个方面。

  社会积累了大量财富,需要寻求新的投资渠道。改革开放近40年来,我国社会财富,尤其是货币财富近百倍增长,这些货币财富不仅进入到生产领域,更多的是进入到了资产领域,使对金融资产的需求持续增加,导致了金融业的高速发展。

  实体经济成本不断上升,利润下降,而金融业表现为一枝独秀,吸引了大量资源投入到金融领域。自2000年以来,企业利润两极分化严重,实体经济利润率持续下降,而金融企业利润率显著升高。有研究指出,A股上市金融企业净利润占所有上市公司净利润总额的比重由2000年7.4%上升至2009年的49.3%。此后,金融业的利润增长也明显快于其他企业,到2016年,仅银行业利润就超过了2万亿,加上金融业其他部门以及房地产业,估计FIRE部门利润超过4万亿,而同期全部工业企业的利润仅6.8万亿。同样,据估算,自2000年以来,我国房产总值的增值额超过了全部GDP的增长额。以2016年为例,以不变价格计算的全年GDP增量约为5.5万亿,而全国房产的增值保守估计也超过了30万亿。金融行业的高额利润以及以房地产为代表的金融资产的快速增值,吸引了大量的社会资本投入到这些行业,使金融资源的供给持续增加,金融部门持续扩张,金融化程度持续加深。

  居民部门的被动金融化,也为金融化注入了血液。

  我国社会保障体系不健全,居民存在巨大的自我保障的需求。自我保障涉及资本的跨期配置,这必须借助金融业才能完成。而房屋等兼具资本品与消费品性质的产品价格的快速上涨,影响了居民部门对未来的预期。这使居民部门将其资产配置向金融业倾斜,尤其是向增值速度快的房屋倾斜。近几年来,我国居民部门负债急剧上升,2016年12月末,房地产贷款中的个人购房贷款余额为19.14万亿元,同比增长35%;全年增加4.96万亿元,比上年多增2.31万亿元。预计2016年中国居民部门杠杆率将达到45%,而2008年该比率不到20%。

  此外,改革开放的不断深入,使金融的国际化水平不断提升,在国际经济金融化的潮流带动下,也带动了我国经济的金融化水平。

  经济金融化的基本特征

  从整体比较看,我国经济金融化有着一些独特之处。

  金融业在GDP中的比重持续增长,占比非常高。2015年,我国金融业在GDP中的比重达到创纪录的8.4%,较2010年增长了2.1个百分点,这是一个非常高的水平与非常快的增幅。从国际经验看,自1990年以来美国金融服务业增加值比重大多数年份在6%~7%;英国金融服务业增加值虽然整体上由6%上升到8%,但中间年份也有明显的反复;日本金融服务业增加值则表现出下降态势,从6%以上逐渐下降到6%以下;德国金融服务业增加值比重长期保持在4%~5%之间。巴西、俄罗斯等新兴经济体的该比重均保持在7%以下。

  金融业中银行业占据了绝对优势地位。2016年,我国银行业金融机构本外币资产总额达到了232.25万亿,同比增长了15.8%,增速较上年上升了0.13个百分。整个银行业实现净利润超过2万亿。商业银行平均资产利润率0.98%,平均资本利润率13.38%。另外,截至2015年,我国银行业金融机构共有法人机构4261家,从业人员380万人。以此推算,银行业创造的GDP占全部GDP的比重可能达到5%。

  债务上升速度快,非金融企业的负债比重高,而且以银行贷款为主。

  我国债务相对集中于非金融企业部门,且非金融部门的杠杆率较高。目前我国非金融企业债务与GDP比值超过260%,而且其增长速度非常惊人。2008年时,企业负债大约为150%,而之后的8年里,增长超过100%,这在所有经济体中是增长速度最快的。在我国的非金融企业的负债中,银行贷款占据了非常大的比重。

  房地产在我国金融业中扮演了非常重要的角色。房地产在金融业中扮演着异乎寻常的角色,不但大部分的银行负债都与房地产相关联,而且,房地产也成了我国最重要的金融资产。

  经济金融化的潜在风险

  经济金融化的发展对合理配置经济资源具有积极的作用,但是,由于金融的天然风险性,金融化必然带来波动性风险,例如,资产价格波动风险、流动性风险等。在当前具有中国特色的金融化背景下,给中国经济带来了一些特殊的风险。

  金融业的过度膨胀诱发资金脱实向虚的趋势。自2013年以来,我国民间资本投向实体经济的意愿不断下降,民间固定资产投资增速持续走低。2013年,民间固定资产投资名义增长23.1%(扣除价格因素实际增长22.7%),2014年增速下降到了18.1%,2015年、2016年出现了断崖式下跌,2015年仅为10.1%,2016年降到了3.2%(估计数)。与此同时,房地产交易额快速上涨。

  在大量资金脱实向虚的情况下,我国经济发展开始出现投机化特征。例如,大量资本涌入到房地产业,并不是基于对房屋租金回报的期待,而是基于对房价持续上涨的预期。又如,在2016年时,我国煤炭、钢铁等产能过剩的行业,却出现了价格的大幅度上涨,这种上涨并不反映产能的消减与成本的上升,而是大量资本涌入对这些产品进行炒作。

  金融资产价格的泡沫化,不但吸引了大量资金的投入,也促使价格大幅度上升,从而掩盖资产的真实价值,使经济系统中的“泡沫”越吹越大。当经济“泡沫”过大而破裂时,大量财富瞬间消失,将严重影响及破坏国家和实体经济运行安全。

  经济政策边际效应递减。当前,我国经济增长速度持续下滑,而以房地产市场为代表的金融产品价格高涨,使各种经济政策的边际效应递减,而且,面对着房地产等金融产品的泡沫,使进一步出台政策面临着进退两难的困境。

  例如,在我国现有的金融化背景下,是否需要鼓励金融创新,就是一个两难选择。一方面,我国金融业发展总量虽大,但是,水平有待提升,对金融创新应该进行鼓励;另一方面,由于金融创新或多或少都会带来市场投机,而在我国金融市场投机氛围明显的情况下,如果鼓励金融创新,将会更大地引发金融投机行为,使金融市场发生较大的波动。

  社会收入分配差距扩大。就资产性收入而言,由于金融资产分布极不均衡,国民收入分配有利于金融机构和金融资产持有者,金融资产的多寡日益成为影响分配结构的重要因素。在我国经济日趋金融化的情况下,需要政府采取积极的对策,以发挥金融化对经济社会发展的益处,避免金融化的危害。

  经济金融化风险的防控

  正确认识我国的经济金融化水平。对于我国经济金融化水平,有两种不同的看法。一种是我国经济金融化水平并不高;另一种是经济金融化水平已经过度。正确认识我国经济金融化水平,需要从总量与结构两个方面进行分析。

  从总量上看,我国经济金融化水平未达到失控的地步,但是,我国经济金融化存在着严重的结构问题。从结构上看,要对金融化过度的部门进行适度的抑制,例如,对房地产部门的金融属性应进行适当抑制。对于某些炒作过度的大宗商品、股票等,要积极进行调节。针对企业负债比率过高的问题,需要改善企业融资结构,推动企业直接融资。

  正确认识结构性问题对于我国金融化水平的判断具有重要意义。以我国居民负债为例,有人认为,从国际比较看,我国居民部门杠杆率水平较低,具备较大的加杠杆空间。但是,从结构来看,我国居民负债主要集中于大中城市购房的居民家庭,考虑到这些家庭在购买住房时存在着首付借款或者家人集中凑首付等情况,这些家庭的负债水平已经非常高了。而大部分的居民家庭是没有负债的。从数学上说,我国的居民部门负债分布更像幂律分布,而非正态分布。而且,还应该看到,居民部门的资产端也是以房地产为主,非金融资产在总资产的占比高达59%,而美国和日本分别为30%和38%。一旦房价下行,居民部门的资产端将严重承压,债务资产比也将被动上升。

  促进金融业结构化改革,使其更好地适应产业发展趋势。从我国金融业,尤其是银行业来看,在国有大银行占绝对主导地位的情况看,金融业服务于大企业的倾向特别明显。但是,在新一轮技术革命下,新技术、新产品、新业态、新商业模式大量涌现,新兴产业、服务业、小微企业作用更凸显,生产小型化、智能化、专业化趋势明显,这需要金融业进行结构化改革,以适应这种产业发展趋势。因此,我国放开金融业管制,鼓励发展中小金融机构,仍有着重要的意义。

  对投机性金融交易予以抑制。从现有的情况看,我国投机性金融交易正处于快速上涨区间,从短期看,应对投机性金融交易的收益征收资本所得税,降低其获利空间。削减投机性金融交易的根本措施在于促进社会形成稳定的预期。例如,我国房地产业的过度投机性交易行为的存在,与社会对房价的预期不稳定有着直接联系。而2016年煤炭、钢材等基础产品的大幅度价格波动,也与这种预期不稳定有关系。

  积极推进金融体制改革。支持发展直接金融,服务于“大众创业、万众创新”。由于创业创新具有高度的不确定性,以商业银行为代表的间接金融在提供服务和金融支持上存在诸多局限。构建有利于创业创新的投融资体系,需更进一步拓宽直接融资渠道,不断完善多层次资本市场建设,包括发展股票市场为企业提供权益资金,发展债券市场为企业提供长期和短期的债务性资金,发展商业票据市场为企业提供短期流动资金等;需要促进风险投资的发展,扩大创业投资规模,引导创业投资向创业企业起步成长的前端延伸。与此同时,应确保资本市场的稳定发展,严格防范暴涨暴跌,既要防止资本泡沫的形成与累积,又要避免虚拟经济领域“快钱”效应挤出实体经济领域的有效投资。发展普惠金融,服务于广大农村和亿万农民。当前我国农村金融市场仍处于卖方市场状态,广大农户和小微企业难以被正规金融体系覆盖,农村和农民的金融需求巨大而又迫切。虽然部分金融机构近年来在组织架构创新、机构网点布局、业务操作模式等方面进行了一些有益探索,但总体上,有资金实力和技术能力的大型金融机构对创新开展普惠金融的动力仍显不足,而有动力的小微金融机构和农村信用社又面临许多约束。打破这种局面,需要在理念上重新认识普惠金融,不要误把普惠金融简单等价于政策补贴、金融救助、扶贫贷款、小额贷款等形式,而是以公平、高效的法律体系和信用体系为基础,从调整现行金融制度、引入新的供给主体、提升风险管理水平和提高市场竞争程度等方面入手,全方位拓展金融的包容性和覆盖面。

 
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